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　　2017年的BAT牛市，徹底擊潰了2000年網(wǎng)絡泡沫的夢魘。

　　狗年之春，興奮的投資者不禁“噓寒問暖”——回首2017年BAT牛市與2000年網(wǎng)絡泡沫，2018你還好嗎？

　　這場源于盈利驅(qū)動的價值投資盛宴，猶如一幕華麗的網(wǎng)絡童話劇，上演了“阿里+騰訊>1個蘋果”的故事情節(jié)。

　　截至2017年底，騰訊市值約5300億美元，阿里市值約4800億美元；而蘋果市值約9000億美元。這意味著阿里與騰訊正在發(fā)力趕超蘋果。

　　作為買方市場的代表性力量，基金經(jīng)理正在思考的卻是另一個問題：“阿里+騰訊=2個蘋果”？這個命題蘊含的商業(yè)邏輯昭然若揭，即阿里與騰訊的估值向蘋果發(fā)起挑戰(zhàn)。

　　誠然，業(yè)界涌現(xiàn)一種聲音，中國已經(jīng)誕生以阿里巴巴+騰訊為代表的一批世界級互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。

　　以阿里+騰訊為代表的互聯(lián)網(wǎng)科技公司，站上全球新經(jīng)濟發(fā)展的風口，成為最值得中長期投資的“中國核心資產(chǎn)”。

　　2018年，中國概念股包括BAT在內(nèi)，估值走到了半路上還是遇到了天花板？應該如何針對中概股進行新一輪估值？

　　作為華爾街見聞?chuàng)岝r推出的“領軍基金經(jīng)理”系列對話的第一期，我們邀請到了易方達中證海外互聯(lián)基金經(jīng)理范冰，為廣大投資者解讀BAT在2018年的投資興奮點，以及提醒大家有可能出現(xiàn)的全球資本市場波動。

　　人物介紹：易方達中證海外互聯(lián)基金經(jīng)理范冰

　　入選理由：范冰管理的中證海外互聯(lián)（代碼：513050）在2017年取得了50%的回報率

　　個人簡歷：2009年12月至2016年7月，任貝萊德集團金融數(shù)據(jù)運營部部門經(jīng)理、風險控制與咨詢部客戶經(jīng)理、亞太股票指數(shù)基金部基金經(jīng)理。2017年3月，加入易方達基金，現(xiàn)任易方達中證海外中國互聯(lián)基金經(jīng)理。

　　事件：中證海外互聯(lián)納入“兩融標的”

　　華爾街見聞：范總，你好。1月11日，上交所發(fā)布通知，易方達中證海外互聯(lián)ETF基金（以下簡稱“中概互聯(lián)”）正式納入融資融券標的。那么，納入兩融標的對于這只基金帶來的具體影響如何？

　　范冰：兩融標的對一只ETF基金的規(guī)模與成交量都有嚴格要求，需要滿足條件才能被納入，因此納入兩融標的，對于基金來說，是個利好消息，是對基金的認可。納入兩融會提高ETF在二級市場的交易量，交易活躍以后，一方面會促進價值發(fā)現(xiàn)和控制折溢價率；另一方面，買賣價差會縮小，更方便投資者參與這只基金投資。

　　如果在一級市場申購中概互聯(lián)基金，難度相對比較大，需要達到一百萬份額。按照現(xiàn)在的凈值，大概需要160萬的資金量才可以申購。如果不能做到這樣的話，投資者可以選擇在二級市場上買賣，所以說納入兩融對這只基金利好。

　　數(shù)據(jù)顯示，這只基金在1月12日全天的交易量約7000萬元，這是一個創(chuàng)新高的成交量。自成立以來，這只基金的成交量一直穩(wěn)步上升，剛開始時一千多萬，然后平均2000多萬，后來增加到4000多萬。納入兩融標的以后，明顯可以看到交易量上了一個臺階。

　　業(yè)績：2017年取得50%的回報率

　　華爾街見聞：您管理的中概互聯(lián)在2017年取得了50%的回報率。請介紹一下這只基金之所以取得如此好成績的原因？

　　范冰：我覺得原因主要有兩點：

　　1）中概互聯(lián)作為指數(shù)產(chǎn)品，其跟蹤的中證海外互聯(lián)網(wǎng)50指數(shù)本身表現(xiàn)比較優(yōu)秀且有生命力，具備能夠為投資者中長期帶來創(chuàng)造價值的能力。

　　2）該基金是ETF的形式，這種形式具備交易成本低、透明度高、投資性價比高、對基準追蹤緊密的優(yōu)勢，因此該基金的工具性和交易屬性優(yōu)異。

　　華爾街見聞：請問范總，能不能介紹中概互聯(lián)是如何配置BAT的？

　　范冰：總體而言，中概互聯(lián)的標的主要是在海外上市的中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，比如阿里巴巴、騰訊控股、百度、京東和網(wǎng)易這五大互聯(lián)網(wǎng)巨頭，占據(jù)了該指數(shù)近80%的權(quán)重。

　　需要說明的是，易方達中概互聯(lián)這個基金產(chǎn)品的加權(quán)系數(shù)主要是看市值，同時對于成份股的權(quán)重上限有一定限制。具體來說，業(yè)內(nèi)同類產(chǎn)品的權(quán)重上限各有差異，有10%、 15%，或者20%的限制，易方達中概互聯(lián)限制了20%。

　　華爾街見聞：在個股配置方面，我們注意到有些公司的配置相對比較低一點，為什么這么考慮？這只基金的個股大體是如何配置的？

　　范冰：上市公司的配置比例是由市值決定的。如果以后公司的漲幅很好，它的市值不斷提升，權(quán)重也會相應增加。2017年12月，我們已經(jīng)做了一次調(diào)倉。按照指數(shù)編制原則，易方達中概互聯(lián)的標的指數(shù)每半年進行一次成份股調(diào)整。

　　這只基金的持倉基本可分為三個梯隊，第一梯隊是BAT，全部都是20%左右。第二梯隊是京東和網(wǎng)易，各自的權(quán)重都是大約10%；第三梯隊中攜程大約占到5%左右，然后是58同城、新浪、唯品會、YY等企業(yè)。從2018年初到現(xiàn)在，易方達中證海外互聯(lián)基金已經(jīng)取得了超過7%的收益。

　　估值：“阿里+騰訊=2個蘋果”？

　　華爾街見聞：經(jīng)過2017年網(wǎng)絡科技股的牛市，您如何評估2018年中概股的不確定性？

　　范冰：投資是一個曲線的過程，與市場的貝塔有一定的相關性。所以當全球市場的波動性加大，中概股肯定也會受影響。

　　需要指出的是，易方達中證海外互聯(lián)是國內(nèi)市場唯一一只跨香港和美國市場的QDII指數(shù)ETF產(chǎn)品，因此，兩邊市場的紅利都能獲得分享，但同時受大盤影響的程度，也會比單純的一個市場要更復雜，這也使得BAT等中概股的短期價格變動較難預測。

　　展望2018年，整體市場的波動率有可能加大，或者有一些事件驅(qū)動的影響。再比如前期漲幅很大，有可能會出現(xiàn)一些獲利了結(jié)的情況。但是從中長期的角度，還是值得投資者關注的。

　　華爾街見聞：有意思的是，把阿里與騰訊的市值加起來超過一萬億美元。與蘋果對標，這其中蘊含了哪些投資邏輯？

　　范冰：首先，阿里與騰訊都有龐大的用戶群和較高的市場滲透率，企業(yè)的變現(xiàn)能力很強，比如說可通過社交、支付、通信、視頻、廣告、金融等多種途徑。所以說，騰訊和阿里在全世界都是不可多得的兩家龍頭企業(yè)，它們可以根據(jù)需要，探索甚至變換盈利模式，這樣的公司從中長期來看是非常有競爭力的。

　　再比如京東、網(wǎng)易、攜程、學而思等也都是各自細分領域的龍頭企業(yè)，盈利能力也都很強。

　　華爾街見聞：在2018年，中國概念股包括BAT在內(nèi)，你覺得是還在半路上，還是已經(jīng)觸及了天花板？

　　范冰：可以從幾個層面來看。首先，從行業(yè)整體發(fā)展來看，我認為科技對生產(chǎn)力的提升還遠遠沒有結(jié)束。科學技術的發(fā)展可以參考摩爾定律，當市場覺得跨代的、跨維度的增長已經(jīng)達到一個瓶頸，很可能經(jīng)過一段時間積累與漸變之后，再次打開新的上升空間。

　　目前來說，最有可能推動經(jīng)濟產(chǎn)生爆發(fā)式增長的還是科技，比如人工智能、互聯(lián)網(wǎng)+、區(qū)塊鏈、無人駕駛汽車、5G通信技術等。在這些新經(jīng)濟領域里，易方達中概互聯(lián)的標的企業(yè)占據(jù)了優(yōu)勢地位。

　　另一方面，企業(yè)的盈利。從行業(yè)規(guī)模看，中國移動互聯(lián)網(wǎng)用戶超過12億，位居世界第一。中概互聯(lián)企業(yè)的業(yè)務及影響力滲透到中國人日常生活的方方面面。自下而上分析，中概互聯(lián)的標的公司大多業(yè)績扎實、資金利用效率高，現(xiàn)金流和盈利能力好，股價上漲主要靠業(yè)績驅(qū)動。預期其未來的盈利能力進一步加強。此外，這些科技公司還將在未來加大研發(fā)投入。中國移動互聯(lián)的新增用戶量開始衰減，但是在單位時間的產(chǎn)能上，企業(yè)還有很多的挖掘空間。

　　華爾街見聞：請問范總，您覺得陸港通的資金作用力在2018年會不會進一步強化？

　　范冰：我覺得陸港通是一個創(chuàng)造性的政策，它起到聯(lián)通器的作用，把風格不同的兩個市場聯(lián)通起來，會吸引越來越多的資金參與進來。

　　預計在2018年，陸港通會繼續(xù)起到積極正面的作用，而且基于這種互聯(lián)互通的機制，無論是未來新發(fā)行的產(chǎn)品，還是現(xiàn)有的投資計劃，會越來越多地考慮陸港通整體的選股池。在投資分析的框架里，也會越來越多地整體通盤考慮。行業(yè)研究就不單單覆蓋A股，也要覆蓋港股了。在估值的對比、投資的行為習慣等方面，兩地之間的互動也會越來越緊密。

　　華爾街見聞：那你覺得在你心中，BAT是不是世界級的企業(yè)？

　　范冰：BAT用它們的成績做出了回答。騰訊和阿里巴巴的市值，在美國也可以排在前十名了，而且在很多諸如研發(fā)與專利技術等領域，BAT在全球的影響力也很大。

　　以前大家會說，copy to China！就是把國外的東西拿到中國去，現(xiàn)在轉(zhuǎn)變成了這一句：copy from China。就是說，中國的互聯(lián)網(wǎng)+模式開始輸出，最典型的便是以阿里與騰訊為代表的互聯(lián)網(wǎng)金融生態(tài)，同時納入了移動支付與社交等細分模式。

　　華爾街見聞：您剛才提到的這種BAT模式輸出，在2018年會不會進一步強化？

　　范冰：我覺得很有可能，而且會得到全世界的認可，這種互聯(lián)網(wǎng)+新趨勢一旦形成短時間內(nèi)是較難逆轉(zhuǎn)的。比如說中概股，早在2010年開始，大家就已經(jīng)看到這個新經(jīng)濟的風口要來了，經(jīng)過了四五年之后，確實發(fā)展起來。這個趨勢還是會延續(xù)一段時間。

　　【回歸：如何看待海內(nèi)外上市的互聯(lián)網(wǎng)公司估值？】

　　華爾街見聞：您如何看待國內(nèi)上市的互聯(lián)網(wǎng)公司估值？與國際水平相比處于什么水平？

　　范冰：不管在國內(nèi)上市還是海外上市，基本的投資邏輯是相似的。自上而下來看，如果看好中國的新經(jīng)濟發(fā)展，就會看好相關標的股。如果認同這一點，受益標的就不光是海外上市的公司了，還包括國內(nèi)上市的。

　　國內(nèi)上市和海外上市的區(qū)別在于，市場投資行為、估值水平、監(jiān)管環(huán)境、交易機制等方面都是有差異的。但最關鍵的核心仍然是上市公司是否能創(chuàng)造長期的投資價值，盈利能力是否扎實，市場份額是否持續(xù)在增加這些問題。所以，未來市場炒作概念的心理會越來越少，整個市場會日趨成熟，越來越看重企業(yè)的盈利水平，擁抱價值投資。