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　　最近兩年，我國在一定程度上存在著杠桿率較高和“脫實向虛”的狀況，不利于實體經濟的平穩(wěn)發(fā)展和轉型升級。今年4月25日，中央政治局就維護國家金融安全進行集體學習，進一步強調要采取措施處置風險點，控制好杠桿率。“一行三會”也同步密集出臺措施，強化企業(yè)去杠桿。7月14日至15日，全國金融工作會議在北京舉行。習近平總書記發(fā)表重要講話，表示要推動經濟去杠桿，堅定執(zhí)行穩(wěn)健的貨幣政策，處理好穩(wěn)增長、調結構、控總量的關系。要把國有企業(yè)降杠桿作為重中之重，抓好處置“僵尸企業(yè)”工作。這為妥善處理去杠桿、市場流動性的關系指明了方向。

　　2017年上半年，我國經濟延續(xù)了去年下半年以來企穩(wěn)向好的發(fā)展態(tài)勢，經濟增速達6.9%，超出了市場預期，但也存在基礎不牢固、內生動力較弱的問題。與此同時，還出現了利率水平上升、債券發(fā)行減少等新現象、新問題。Shibor各期限品種利率已上升至2015年下半年以來的歷史高點。截至6月21日，Shibor隔夜拆借利率為2.889%，相比年初上升0.68個百分點；3月期Shibor利率為4.688%，相比年初上升1.4個百分點，利率上行使得越來越多的企業(yè)取消或推遲了債券發(fā)行計劃。今年前5個月，企業(yè)債券融資規(guī)模凈減少3499億元，比上年同期減少近1.79萬億元。

　　利率上行加大了企業(yè)融資成本，對深化產業(yè)結構升級造成不利影響。與此同時，利率上行還使得部分債務負擔較重的企業(yè)償債壓力上升，債務風險有顯性化的可能�？紤]到美聯儲加息和未來“縮表”仍會給我國利率帶來較大壓力，當前，宏觀政策要特別關注各政策間的協(xié)調與配合，拿捏好企業(yè)去杠桿和流動性穩(wěn)定之間的平衡，避免各類政策過度“疊加”導致“超調”。

　　一、穩(wěn)定市場預期，把握企業(yè)去杠桿節(jié)奏

　　從國內環(huán)境看，貨幣政策的調整主要基于基本面的變化，上半年，我國經濟數據持續(xù)好于預期，經濟韌性強，年內調整空間較大，通脹也不會制約貨幣政策的空間。因此，下半年貨幣政策的重心，要重視引導市場預期，為經濟的平穩(wěn)發(fā)展創(chuàng)造條件。要利用當前經濟狀況好轉、企業(yè)效益增加的契機，平穩(wěn)推進去杠桿。同時，在防控金融風險方面，重視處理貨幣政策和金融監(jiān)管的關系。從國外環(huán)境看，美元走弱并不意味著全球流動性的改善，歐元走強是美元走弱的重要因素，全球貨幣政策轉趨保守，美國貨幣政策即將進入加息與“縮表”并行階段，外部流動性難以明顯改善。未來需高度關注重要時點金融市場的流動性狀況，在金融監(jiān)管趨嚴或關鍵考核時點要適時啟動微調政策，貨幣政策要體現全國金融工作會議提出的“穩(wěn)健”精神，適度加大對中期借貸便利（MLF）等中長期資金的投放。

　　二、加強政策協(xié)調，避免疊加影響流動性

　　加強政策協(xié)調是本次全國金融工作會議的重要內容，設立國務院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會是重要體現。未來應注意避免短期內多重政策收緊造成各主體無序去杠桿，進而引起經濟金融市場的動蕩。第一，積極財政政策要落到實處。要加大積極財政資金的落實力度，防止貨幣與財政同時收緊造成經濟下行幅度超過預期。用好財政存量資金，做好減稅降費工作，在加強監(jiān)管的同時，確保在建項目實施等。第二，監(jiān)管政策要設定完成窗口期，避免金融機構短期內為實現達標，過快收緊信用和騰挪資產，造成信用風險事件發(fā)生的概率加大。第三，進一步健全宏觀經濟政策協(xié)調機制。未來監(jiān)管政策協(xié)調將明顯加強，包括信息共享、聯合監(jiān)管，消除監(jiān)管真空。

　　三、適當調整政策，協(xié)調去杠桿與流動性

　　未來，央行將通過加大逆回購和MLF等貨幣政策工具的使用，“削峰填谷”熨平臨時性、季節(jié)性因素對流動性的擾動。同時，應根據情況，適時適度加大流動性投放，緩解市場流動性緊張情緒。應高度重視關鍵時點的市場流動性狀況，在金融監(jiān)管趨嚴或關鍵考核時點適度微調流動性投放力度，不斷通過“鎖短放長”的公開市場操作注入長期流動性，引導金融機構進行長期投資安排。穩(wěn)定政策工具利率水平，為實體經濟提供良好的融資環(huán)境。全國金融工作會議關于企業(yè)去杠桿的表述，實質上也指明了企業(yè)去杠桿與金融去杠桿的關系，企業(yè)去杠桿才是根本。

　　四、注重政策創(chuàng)新，改革存款準備金制度

　　當前，我國貨幣供應機制已由過去的外匯占款投放轉為由MLF等新型政策工具投放。由于MLF需要質押國債等優(yōu)質債券，客觀上拉低了流動性覆蓋比率（LCR）等指標，造成部分商業(yè)銀行“不缺流動性，但缺指標”的情況�？煽紤]設立多層次存款準備金制度，這既有利于緩解流動性壓力，又可以避免降準帶來的不利影響。第一，將現行存款準備金分為兩檔。第一檔為“法定存款準備金”（準備金率可設為7%左右），第二檔為“調控存款準備金”（準備金率可設為10%左右），允許商業(yè)銀行運用第二檔“調控存款準備金”作為押品向央行融資。第二，增設信用借貸便利，融資額度以“調控存款準備金”為上限。第三，協(xié)調銀監(jiān)會批準將上述資金額度納入LCR指標的分子，視為合格優(yōu)質流動性資產。

　　五、穩(wěn)定或略降利率水平，促進降低企業(yè)融資成本

　　今年上半年，央行通過提高MLF利率、回收流動性等方式倒逼金融部門去杠桿。去杠桿政策效果初顯，但與此同時，也出現了貨幣市場利率上行較快和債市融資困難等新問題。今年以來，人民幣對美元匯率在波動中略有上行，未來有望保持基本穩(wěn)定，這有利于緩解我國貨幣政策面臨的匯率約束，提高利率調控的主動性和靈活性。在這種形勢下，中期借貸便利等政策工具利率將保持不變或略有下降，適當降低融資成本，既不會給人民幣匯率帶來明顯壓力，又能引導金融機構為實體經濟提供有力支持，營造良好的融資環(huán)境，培育經濟發(fā)展新動能。

　　六、有序推進去杠桿，防止少數企業(yè)債務鏈斷裂

　　非金融部門企業(yè)債務融資過快下降，容易導致債務違約事件的發(fā)生。要做好部分企業(yè)債務鏈條斷裂的處置預案，將債務風險可能引發(fā)的后果和危害降到最低。未來應重視有序推進去杠桿，避免企業(yè)的資金鏈斷裂。一是促進債務違約處置的規(guī)范化和制度化，提高債務處置的專業(yè)化和市場化程度。明確債務統(tǒng)計、監(jiān)測職責，做好去杠桿的進度及節(jié)奏安排。二是鼓勵具有債務處置經驗的機構發(fā)揮更重要、更積極的作用。三是控制債務總體規(guī)模，引導市場主體有序去杠桿。無論是合法債務，還是非法集資，一旦超過合理限度，都會對經濟金融穩(wěn)定帶來隱患。要防止各類市場主體過度舉債，也要防止其債務在短期內過快下降，防止流動性水平下降過快。